海通證券：微盤股行情的邏輯和本質是什麼？

智通財經APP獲悉，海通證券發佈研究報告稱，萬得微盤股指數在大消費、TMT和金融地產板塊上的持倉相對偏少，且近年來日度成交總額中樞並未顯著上行。
當市場仍處於存量博弈階段
，若領漲市場的熱點題材又屬於微盤股覆蓋較低的板塊時，微盤股投資者的資金和注意力可能會被“轉移”，導致成交額迅速萎縮。再疊加微盤股的非流動性暴露較高，股價變動幅度會被顯著放大。

前言：

2021年以來，A股開啓了新一輪小盤行情，業績突出的萬得微盤股指數備受市場關注。不僅連續五年(2019年起)的年收益爲正，且2023年累計收益一度超越50%。事實上，早期默默無聞的萬得微盤股指數，自基日(1999.12.30)起，至今已累積了較高的收益，淨值曲線幾乎持續穩步向上。在此背景下，本文將從微盤股特徵出發，嘗試理解微盤股的收益來源、潛在風險及其絕對收益屬性，並提供可操作的微盤股投資思路。

▍海通證券主要觀點如下：

關於微盤股指數的兩點質疑。

1)交易成本影響：假設交易費用爲單邊千三、千五，費後年化收益分別下降6%和10%，年化影響比例約20-30%;2)調倉頻率影響：調倉頻率降爲月頻後收益影響較爲有限，但是進一步降低到季頻以上則有明顯的削弱。

微盤股指數的收益來源。

可能有三個方面：1)小市值溢價顯著，市值最小的100-200只股票貢獻較高;2)高系統波動風險補償，股價變動對成交量敏感;3)反轉特徵明顯，每日進行止盈交易。此外，微盤股基本面弱、機構關注度低、估值並不便宜。

公募微盤股投資現狀。

考慮到衝擊成本在內的影響，萬得微盤股指數成分股、新微盤股股票池的策略容量上限分別爲1400億和2000億左右(假設年單邊換手5倍、成交佔比15%)。以萬得微盤股指數成分股爲例，公募主動權益基金2023年中報持有微盤股總市值爲73.81億，佔全部微盤股流通市值之比爲1.22%。截至2023三季度末，重倉股中微盤股權重合計佔比超過20%的產品新增6只，這16只產品2023Q3的合計規模爲145.41億元。

季度調倉的微盤股策略實踐。

如果從新微盤股股票池中優選高波動風險暴露的股票進行季度換倉，Top50和Top100組合的年化收益分別爲26.23%和21.73%。在此基礎上，若疊加季內止盈交易，Top50和Top100組合的年平均收益可進一步提升5.00%和3.61%，最終實現追平或超越指數費後表現，且排除2015年表現後結論依然成立。另外，所有組合的年單邊換手均較萬得微盤股指數有所下降。

微盤股策略的潛在風險。

萬得微盤股指數在大消費、TMT和金融地產板塊上的持倉相對偏少，且近年來日度成交總額中樞並未顯著上行。當市場仍處於存量博弈階段，若領漲市場的熱點題材又屬於微盤股覆蓋較低的板塊時，微盤股投資者的資金和注意力可能會被“轉移”，導致成交額迅速萎縮。再疊加微盤股的非流動性暴露較高，股價變動幅度會被顯著放大。

從絕對收益角度思考微盤股。

雖然微盤股每天暴露的系統波動風險更高，但是長期累積的最大回撤併沒有顯著放大。可能原因有三點：1)單位價格更低的股票可下跌的客觀空間更小。2)萬得微盤股指數重倉板塊的交易擁擠度合理，或可免於下跌市中因抱團快速瓦解引發的回撤。3)微盤股組合的本質接近於一種“低勝率、高賠率”的“彩票型”組合，與私募中較爲流行的“垃圾債策略”相似。

風險提示。

本報告所有分析均基於公開信息，不構成任何投資建議;權益產品收益波動較大，適合具備一定風險承受能力的投資者持有。